挂牌近4个月，桑海制药51.0044%股权仍未成交。业务已经迁走，买家面对的是一家还剩多少可用资产、能否重新开工的老药厂。
三次挂牌桑海制药仍在寻找买家
近日，上海联合产权交易所披露，华润江中拟转让江西南昌桑海制药有限公司（以下简称“桑海制药”）51.0044%股权，目前项目仍处于信息披露阶段，转让底价为2781.07万元。
赛柏蓝观察发现，该项目自2026年5月27日起挂牌，此前披露结束日期为8月13日，目前已延长至9月17日。原定披露期结束一个多月后，桑海制药控股权仍在寻找接手方。
这是华润江中第三次尝试出售桑海制药股权。
与前两次由两名股东共同挂牌转让100%股权不同，本轮只有华润江中参与，转让其持有的51.0044%股权。交易完成后，华润江中将不再持有桑海制药股权。
本轮挂牌底价基本按照账面净资产确定。挂牌资料显示，桑海制药总资产为5770.80万元、净资产为5452.60万元。按照华润江中51.0044%的持股比例计算，对应净资产约为2781.07万元，与挂牌底价一致，本轮价格并未明显体现经营性溢价。
连续挂牌背后，桑海制药本身的业务形态也发生了变化。
桑海制药成立于1992年，已有34年历史，主要从事中成药、化学药的研发、生产和销售，产品曾覆盖止咳平喘、妇科、安神补脑、感冒等领域，包括八珍益母胶囊、牛黄蛇胆川贝液、肾宝胶囊等。
华润江中取得桑海制药股权后推进桑海制药与济生制药的业务整合，原属于桑海制药的部分业务和药品批文向济生制药转移，由济生制药承担相关产品的销售和管理，生产环节向中医药科创城生产基地集中。
经营功能转移后，桑海制药的业绩变化明显。
2022年，桑海制药营收接近3.70亿元、净利润3775万元；到2025年，营收已降至351万元，净利润降至37万元。2026年上半年。桑海制药营收127万元，净利润亏损26万元。
业务收缩的同时，桑海制药的资本模式也进行了调整。
2018年底，江中药业敲定对桑海制药的增资方案，并于2019年1月出资约1.64亿元取得其51%股权；2024年，桑海制药两名股东按持股比例减少投资合计1.85亿元，其中华润江中减少投资9435.814万元。
彼时，华润江中表示，减资主要是为了缩减桑海制药净资产规模、降低股权转让的摘牌门槛。
此后，桑海制药的资本规模继续变化。2025年挂牌资料显示，其注册资本为5101.55万元，但本轮挂牌资料显示注册资本已降至1201.55万元。
从增资进入，到业务整合、减资，再到多次挂牌，桑海制药已不是华润江中最初投资时的经营状态。
经过业务整合、减资以及多次挂牌后，桑海制药目前还有哪些资产、这些资产对买家有多大价值，是这笔交易更值得关注的问题。
老牌药企“身价”重估哪些资产更容易被看上
底价已经对应账面净资产，桑海制药的挂牌却仍在延长，说明价格并非决定交易能否落地的唯一因素。
对买家而言，收购一家药厂，通常不是单纯买入土地、厂房和设备。现有产品能否继续销售、药品批文能否盘活、生产线是否需要改造，以及接手后还要追加多少投入，都会影响交易意愿。
除出售桑海制药股权外，华润江中也在买入新的中药资产。
华润江中2026年半年报单独列示了桑海制药、济生制药、海斯制药、江中饮片、精诚徽药5家主要非全资子公司的经营数据。
精诚徽药是华润江中2025年10月新纳入体系的企业，精诚徽药2025年净利润亏损68万元，但2026年上半年净利润1万元，扭亏为盈。
图片来源：华润江中2026年半年报
华润江中取得精诚徽药70%股权后，有望将六味地黄口服液、脑力静胶囊、脑力静糖浆等产品收入麾下，补充补益类等产品布局，这也是华润江中在重新配置不同资产的业务位置。
近几年，中药企业围绕药品批文、生产基地和成熟产品的并购活跃，但不同资产在产权市场上的表现分化。
赛柏蓝梳理近几年药企资产处置案例发现，价格之外，买家考虑的还有接手后批文开发价值、生产线能否直接使用等因素。
今年5月，东阿阿胶拟以1.04亿元收购蜀中药业80%股权，并计划向其增资1.04亿元。蜀中药业拥有包括复方高山红景天口服液在内的165个药品批文。交易完成后，蜀中吉林现有产品、批文和生产资源将进入东阿阿胶体系，其中男性滋补等产品也与东阿阿胶拓展的业务方向衔接。
不过，如果原有产品和业务已经转移、生产线需要重新调整，同时还涉及人员安置等历史成本，即使拥有土地、厂房和生产资质，买家仍需承担较高的盘活成本，成交难度也会增加。
如具有华润参股背景的金种子酒，其原旗下药企金太阳药业在第二次挂牌降价后找到买家。2025年，金种子酒以约1.40亿元的底价挂牌转让金太阳药业92%股权，但挂牌期满未能成交。第二次挂牌，金种子酒将底价下调10%至约1.26亿元，由深圳珺澄药业摘牌。
但降价并非这笔交易最终落地的唯一因素。金太阳药业挂牌时仍在正常经营，2024年实现营收约1.61亿元、净利润约619万元。
降价可以降低交易门槛，真正决定买家是否接手的，还是这家药厂买回来之后能不能继续做生意。
桑海制药的底价已经落到净资产，挂牌仍在延长。买家要算的不只是2781万元，还包括闲置产线重新开工、批文重新形成销售以及历史问题清理的成本。账面资产能定出底价，能不能恢复经营，才决定交易能否落地。
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